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四成個股自由現(xiàn)金流為負 496股經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出 流出規(guī)模最高達200億
來源:券商中國  作者:  發(fā)布時間:2019-05-04 22:42:47

現(xiàn)金流是企業(yè)運營生命線,是股票估值的邏輯起點,也是基本面分析的思維主線,但在過去7年間,有一批個股常年為能產(chǎn)生正的現(xiàn)金流,甚至還在不斷吞噬現(xiàn)金。

  在2018年年報發(fā)布后,券商中國記者對2012-2018年的A股現(xiàn)金流狀況進行統(tǒng)計,發(fā)現(xiàn)有1196股在7年里的自由現(xiàn)金流(FCFE)凈流出、占比39.41%,甚至有496股的經(jīng)營現(xiàn)金流(CFO)也出現(xiàn)凈流出、占比16.34%。

  其中,有148股經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超10億元,有55股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超30億元,有28股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超50億元,有15股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超100億元,還有4股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超200億元。

  誠然,企業(yè)在快速擴張過程中,自由現(xiàn)金流經(jīng)常呈現(xiàn)負值,可以理解為正?,F(xiàn)象,但如果常年自由現(xiàn)金流為負值,甚至經(jīng)營現(xiàn)金流也為負值,則需要引起投資者留意,或許是公司的商業(yè)模式較為特別,或許是存在其他需要考慮的因素。

  注:1、統(tǒng)計過程剔除了銀行、非銀行業(yè);2、自由現(xiàn)金流計算公式參照WIND口徑,即:企業(yè)自由現(xiàn)金流FCFF=息前稅后利潤+折舊與攤銷-營運資金增加-資本支出=息稅前利潤(1-所得稅率)+折舊與攤銷-營運資金增加-購建固定無形和長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金;股東自由現(xiàn)金FCFE=企業(yè)自由現(xiàn)金流量-償還債務(wù)所支付的現(xiàn)金+取得借款收到的現(xiàn)金+發(fā)行債券所收到的現(xiàn)金)

  凈利潤,一個很好很糟糕的指標

  “凈利潤”指標有多好用,這個指標就有多糟糕:無數(shù)投資者緊盯凈利潤來做決策,管理層也緊盯著凈利潤來做規(guī)劃,卻越發(fā)偏離商業(yè)實質(zhì)——前者有時誤將虛無的數(shù)字視為經(jīng)營成果,后者有時為了完成目標不惜損傷股東利益。

  事實上,就計算方式來看,“凈利潤”只是若干會計項目的軋差項,大體思路是“收入-成本-費用”,也就是說,“凈利潤”只是人類抽象計算出來的、方便理解的數(shù)字,我們無法找到對應(yīng)的物理實體:我們可以找到廠房、土地、存貨、現(xiàn)金,但無法找到一個叫“利潤”的東西。

  沒有實體的東西最容易操縱。格雷厄姆在《證券分析》中也強調(diào)過,“完全專注于收益因素而不考慮其他是危險的”,“收益不僅是波動的,而且是任意決定的——然而,價值估計完全賴以形成的這些每股收益指標,不僅波動頻繁,而且在很大程度上受到人為因素隨心所欲的炮制和操縱。”

  相較之下,就企業(yè)擁有者角度來說,現(xiàn)金流更接近企業(yè)的經(jīng)營實質(zhì),企業(yè)經(jīng)營的目標是不斷產(chǎn)生現(xiàn)金,而不是賺取應(yīng)收賬款、機器和存貨,只要能夠不斷產(chǎn)生凈現(xiàn)金流入,企業(yè)哪怕沒有利潤也可以繼續(xù)健康發(fā)展——這也是亞馬遜過去實踐的案例。因而,現(xiàn)金流也是價值投資者最為看重的一個分析角度,因為它更接近經(jīng)營實質(zhì),也更難以造假。

  此外,在現(xiàn)有的絕對估值方式中,現(xiàn)金流幾乎是所有估值邏輯的起點,不論是經(jīng)典的DDM模型、DCF模型,還是它們的派生模型,其核心邏輯都遵循“價值是未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)和”這一主思路,即前提是有現(xiàn)金流——如果現(xiàn)在沒有,那未來應(yīng)該有。

  一個可以作為參考的數(shù)據(jù)是,許多公司有盈利但沒有正的現(xiàn)金流。據(jù)券商中國記者統(tǒng)計,2012-2018年以來,有316股的累計盈利為正,但經(jīng)營現(xiàn)金流CFO卻呈現(xiàn)凈流出。例如,中國重工、蘇寧易購ST剛泰實現(xiàn)了累計盈利83.76億元、230.32億元和6.23億元,但經(jīng)營現(xiàn)金流卻凈流出110.86億元、87.51億元和60.67億元,同期的股東自由現(xiàn)金流也呈現(xiàn)凈流出。

  吞噬現(xiàn)金:55股經(jīng)營現(xiàn)金流7年凈流出30億元

  一兩年的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)或許不夠說服力,但一個7年統(tǒng)計跨度,大致可以覆蓋企業(yè)正常的業(yè)績高低點,如果在這樣一個時間跨度中仍無法產(chǎn)生正的現(xiàn)金流,該企業(yè)的商業(yè)模式、財務(wù)狀況或許值得投資者多加留意。

  通過對2012-2018年年的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)進行分析,不難發(fā)現(xiàn),大部分A股都能產(chǎn)生現(xiàn)金流,但也有一批個股的現(xiàn)金流狀況較差。

  就股東自由現(xiàn)金流FCFE來看,2012-2018年期間,有1196股現(xiàn)金流凈流出,占納入統(tǒng)計個股的39.41%。其中,有280股現(xiàn)金流凈流出超10億元,有66股現(xiàn)金流凈流出超30億元,有37股現(xiàn)金流凈流出超50億元,還有14股現(xiàn)金流凈流出超百億元。

  華發(fā)股份、中國聯(lián)通、海航基礎(chǔ)光明地產(chǎn)等4股股東自由現(xiàn)金流FCFE凈流出超200億元,2012-2018年分別凈流出718.33億元、279.58億元、274.87億元和204.39億元,但在此期間的經(jīng)營現(xiàn)金流、股東凈利潤均為正值。

  不過需要說明的是,有些個股的自由現(xiàn)金流為負值,是由于公司處于快速擴張階段,需要較多的資本支出。

  比起自由現(xiàn)金流的凈流出,經(jīng)營現(xiàn)金流的流出更值得留意。

  據(jù)券商中國記者統(tǒng)計,2012-2018年間,有148股經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超10億元,有55股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超30億元,有28股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超50億元,有15股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超100億元,還有4股的經(jīng)營現(xiàn)金流凈流出超200億元。

  數(shù)據(jù)顯示,房地產(chǎn)是經(jīng)營現(xiàn)金流CFO凈流出的大戶,現(xiàn)金流凈流出前6名全為房地產(chǎn),包括泰禾集團、北京城建、首開股份、泛??毓?/a>、金融街華夏幸福,7年CFO凈流出均超150億元。

  不過,這可能是由于房地產(chǎn)企業(yè)的特殊性導(dǎo)致,一般而言,持續(xù)擴張,尤其是激進擴張的房地產(chǎn)商現(xiàn)金流都會比較緊張,同時現(xiàn)金流與盈利業(yè)績之間存在1至2年的時滯,CFO凈流出有時反映出地產(chǎn)企業(yè)的進攻性。

  除了地產(chǎn)企業(yè)外, 安徽水利、一汽夏利、中國重工建發(fā)股份7年的CFO凈流出也較高:

  金隅集團:盈利194.04億元,經(jīng)營現(xiàn)金流-164.51億元,股東自由現(xiàn)金流86.56億元;

  安徽水利:盈利28.34,經(jīng)營現(xiàn)金流-115.96億元,股東自由現(xiàn)金流76.98億元;

  一汽夏利:盈利-35.28,經(jīng)營現(xiàn)金流-111.49億元,股東自由現(xiàn)金流-82.74億元;

  中國重工:盈利83.76,經(jīng)營現(xiàn)金流-110.86億元,股東自由現(xiàn)金流-91.70億元;

  建發(fā)股份:盈利208.55,經(jīng)營現(xiàn)金流-105.09億元,股東自由現(xiàn)金流237.02億元。

  創(chuàng)造現(xiàn)金:158股7年自由現(xiàn)金流流入超100億元

  誠然,有一部分個股在不斷吞噬現(xiàn)金,但A股也涌現(xiàn)了一批個股,在過去7年生產(chǎn)了大量的現(xiàn)金,其中不乏知名度較高的白馬股、價值股。

  據(jù)券商中國記者統(tǒng)計,2012-2018年期間有1196股的股東自由現(xiàn)金流為正,占比61.02%,其中有896股凈流入超10億元,有449股凈流入超30億元,有302股流凈流入超50億元,還有158股凈流入超100億元。

  數(shù)據(jù)顯示,在過去7年,有13股的自由現(xiàn)金流超過1000億元,它們堪稱A股自由現(xiàn)金流的超級明星,其中中國石化、中國建筑、萬科A產(chǎn)生的現(xiàn)金流規(guī)模超3000元:

  中國石化:盈利3709.36億元,經(jīng)營現(xiàn)金流1.19萬億元,自由現(xiàn)金流5194.48億元;

  中國建筑:盈利1858.19,經(jīng)營現(xiàn)金流1584.24億元,自由現(xiàn)金流4706.65億元;

  萬科A:盈利1443.82,經(jīng)營現(xiàn)金流2189.28億元,自由現(xiàn)金流3693.23億元。

  同時,名單中也有多只資本支出少的明星現(xiàn)金奶牛,包括長江電力、貴州茅臺、格力電器等。

  此外,就經(jīng)營現(xiàn)金流CFO來看,4家中字頭企業(yè)中國石油、中國石化、中國聯(lián)通中國神華占據(jù)A股榜首,在過去7年分別產(chǎn)生經(jīng)營現(xiàn)金流2.13萬億元、1.19萬億元、6054.6億元、5143.35億元。

  值得一提的是,貴州茅臺格力電器,是分屬滬市和深市的明星價值個股,二者在過去7年創(chuàng)造的現(xiàn)金流也非常接近:貴州茅臺產(chǎn)生1503.84億元自由現(xiàn)金流、1556.35億元經(jīng)營現(xiàn)金流;格力電器產(chǎn)生1485.68億元自由現(xiàn)金流、1528.55億元經(jīng)營現(xiàn)金流。

  然而,二者的市值卻相差較大,茅臺市值達到1.22萬億元,格力市值只有3343.54億元。

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