資本市場(chǎng)每一次重大制度變革和創(chuàng)新，都會(huì)對(duì)市場(chǎng)生態(tài)產(chǎn)生重大而深遠(yuǎn)的影響。

　　上交所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制兩年來，注冊(cè)制理念在資本市場(chǎng)漸入人心，這為后續(xù)的改革創(chuàng)新提供了良好開端及寶貴經(jīng)驗(yàn)。兩年來，市場(chǎng)參與各方對(duì)注冊(cè)制改革予以積極回應(yīng)，多年未解的估值難題正在化解，估值體系內(nèi)在邏輯日趨清晰，市場(chǎng)生態(tài)走向良性循環(huán)——良性的新陳代謝，吸引了更多優(yōu)秀企業(yè)入場(chǎng)，好企業(yè)越多，就越吸引長(zhǎng)線資金進(jìn)來。彼此激蕩，乾坤日大。

　　可以預(yù)見，隨著注冊(cè)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，A股的估值體系將進(jìn)一步完善，這將助力構(gòu)建規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場(chǎng)。

　　估值生態(tài)漸變

　　問渠哪得清如許？為有源頭活水來。開源、通渠、不限流，注冊(cè)制的實(shí)施、推廣，為資本市場(chǎng)保證了穩(wěn)定的“活水”注入。

　　“想進(jìn)的難進(jìn)去，該出的沒清出，上市公司進(jìn)出不暢，勢(shì)必導(dǎo)致存量公司相對(duì)稀缺，投資者無法給出更加合理的估值，既影響了上市公司的融資效率，使其利用資本市場(chǎng)發(fā)展成長(zhǎng)的效率變低，也令市場(chǎng)難以培育更多的長(zhǎng)期投資者，減弱了市場(chǎng)的整體吸引力。”市場(chǎng)人士如此表示。

　　注冊(cè)制改革，則從法律、規(guī)則等立體層面，保障了上市公司“進(jìn)口”和“出口”的通暢，最大化去除行政干擾，從實(shí)際出發(fā)牽住了問題的“牛鼻子”。供求趨于平衡，池子里的水自然流向最適宜的方向，一度扭曲的市場(chǎng)估值體系也變得舒展自然。

　　縱觀這兩年A股市場(chǎng)各板塊的興衰起伏，可窺見市場(chǎng)估值體系已悄然生變——有核心競(jìng)爭(zhēng)力的公司獲得高估值，主營(yíng)業(yè)務(wù)低迷的公司只能低估值；成長(zhǎng)力好的賽道獲得高估值，發(fā)展逐步萎縮的賽道被低配；爆發(fā)力強(qiáng)的業(yè)務(wù)獲得高估值，平淡無奇的業(yè)務(wù)只能被邊緣化。

　　估值分化也導(dǎo)致了市場(chǎng)流動(dòng)性分化。以科創(chuàng)板為例，今年科創(chuàng)領(lǐng)域景氣度持續(xù)高企，優(yōu)異的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)一步提振科創(chuàng)板公司股價(jià)，機(jī)構(gòu)投資者跑步進(jìn)場(chǎng)。統(tǒng)計(jì)顯示，截至2021年一季度末，全市場(chǎng)主動(dòng)管理型科創(chuàng)主題基金共54只，總規(guī)模在600億元左右；被動(dòng)型產(chǎn)品中，科創(chuàng)50ETF及聯(lián)接基金規(guī)模合計(jì)超過450億元。不久前，首批9只橫跨科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的雙創(chuàng)50ETF上市交易，為各路投資者參與科創(chuàng)領(lǐng)域投資提供了更加多樣化的選擇。

　　中信證券股票銷售交易部行政負(fù)責(zé)人、董事總經(jīng)理陳佳春日前公開表示，外資的科創(chuàng)板投資比例不斷提高。數(shù)據(jù)顯示，2021年7月，外資持股占科創(chuàng)板流通市值的比例約為5%，較年初增長(zhǎng)約14倍。中信證券QFII客戶開通科創(chuàng)板交易功能的占比約50%，交易較為活躍。

　　上市公司結(jié)構(gòu)也在改變。此前A股市場(chǎng)的中大市值公司以金融、地產(chǎn)等傳統(tǒng)行業(yè)為主。如今，科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制改革，給投資者提供了更多的創(chuàng)新標(biāo)的選擇路徑，“科創(chuàng)硬實(shí)力”正成為A股的主旋律。

　　改革提質(zhì)增效

　　新股發(fā)行的常態(tài)化，關(guān)乎注冊(cè)制試點(diǎn)在新股供應(yīng)領(lǐng)域的實(shí)踐，并影響著預(yù)期、價(jià)格和資源配置。

　　機(jī)制落實(shí)，理念為本。注冊(cè)制下的科創(chuàng)板新股發(fā)行承銷工作，基礎(chǔ)理念是新股發(fā)行價(jià)格、規(guī)模、節(jié)奏主要通過市場(chǎng)化方式?jīng)Q定，強(qiáng)化市場(chǎng)約束，加強(qiáng)對(duì)定價(jià)承銷的事中事后監(jiān)管，約束非理性定價(jià)，將新股定價(jià)權(quán)真正交給市場(chǎng)。

　　“在證券市場(chǎng)中，股票價(jià)格是展現(xiàn)供求雙方平衡關(guān)系的直觀信息。而作為一家企業(yè)上市時(shí)的第一個(gè)價(jià)格，IPO價(jià)格是集中反映市場(chǎng)供求關(guān)系、改善定價(jià)效率、發(fā)揮資源配置功能的關(guān)鍵指標(biāo)之一。”有研究注冊(cè)制改革的專家表示，當(dāng)供求關(guān)系趨于平衡，市場(chǎng)的資源配置效率提升，表現(xiàn)在外的估值體系也愈加理性和成熟。

　　海通證券研究所副所長(zhǎng)、首席策略分析師荀玉根表示，投資的本質(zhì)是分享企業(yè)的增長(zhǎng)紅利，好賽道更容易產(chǎn)生好企業(yè)。近年來，A股優(yōu)質(zhì)賽道主要集中在消費(fèi)和科技領(lǐng)域，與上世紀(jì)末的美國(guó)類似，1990年至2000年的美股市場(chǎng)誕生了79只十倍股，其中72%來自消費(fèi)與科技行業(yè)。

　　在上述專家看來，A股市場(chǎng)注冊(cè)制改革是中國(guó)資本市場(chǎng)一次前所未有的改革，與中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)息息相關(guān)。注冊(cè)制改革是資本市場(chǎng)健全市場(chǎng)功能、深化制度改革、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵舉措，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)社會(huì)資源配置方式變革，提升了資源配置效率，驅(qū)動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面向科技轉(zhuǎn)型。

　　興業(yè)證券全球首席策略分析師張憶東認(rèn)為，我國(guó)經(jīng)濟(jì)邁入高質(zhì)量發(fā)展新階段，強(qiáng)化科技戰(zhàn)略支撐，擴(kuò)大高水平對(duì)外開放，新經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能漸露崢嶸。“科創(chuàng)硬實(shí)力”和“盈利真本事”將成為未來核心資產(chǎn)行情的主導(dǎo)，而科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板正是未來核心資產(chǎn)的孵化器。

　　潮流愈發(fā)壯大

　　設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，是一次以關(guān)鍵制度創(chuàng)新賦能資本市場(chǎng)效能變革的實(shí)踐探索。《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》明確了注冊(cè)制改革的基本原則和理念：以市場(chǎng)化、法治化為導(dǎo)向，以充分信息披露為核心，增強(qiáng)市場(chǎng)包容性，真正把選擇企業(yè)的權(quán)力交給市場(chǎng)，提升資本市場(chǎng)的資源配置效率，補(bǔ)齊資本市場(chǎng)服務(wù)科技創(chuàng)新的短板。

　　同時(shí)，試點(diǎn)注冊(cè)制改革也承載著重大的改革重任，即統(tǒng)籌推進(jìn)發(fā)行、上市、交易、退市各方面的制度改革，進(jìn)而形成可復(fù)制、可推廣的經(jīng)驗(yàn)。這是設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的“初心”，也是檢驗(yàn)各項(xiàng)制度實(shí)施情況的“標(biāo)尺”。

　　改革不能一蹴而就，化解歷史問題的妙藥是不斷改革。目前看，新股常態(tài)化發(fā)行，穩(wěn)定了市場(chǎng)預(yù)期，市場(chǎng)定價(jià)日趨市場(chǎng)化，促使各方通過價(jià)格這根“指揮棒”，引導(dǎo)資源有效配置，而監(jiān)管層結(jié)合退市、交易制度的完善，合力消除因管制帶來的“殼泡沫”，終結(jié)“炒小、炒差”等問題。

　　總體而言，注冊(cè)制試點(diǎn)兩年，從“進(jìn)口”到“出口”，逐步形成了良性循環(huán)。從企業(yè)到投資者，逐步形成了“好企業(yè)有好價(jià)格”的價(jià)值理念。當(dāng)這些實(shí)踐案例越多，理念越深入人心，改革的河流，就會(huì)越發(fā)寬闊，其形成的勢(shì)能也就更有力更綿長(zhǎng)。