中國鐵塔（0788.HK）此前披露了上市后首份年報(bào)及2019年一季度運(yùn)營數(shù)據(jù)。

公司年度營收718.78億元，歸母凈利潤約26.5億元，營收及歸母凈利潤同比分別增長4.45%及36.39%。

研讀年報(bào)發(fā)現(xiàn)，公司營收增速較2017年的22.78%出現(xiàn)了下滑，主要因修改了與三家通信運(yùn)營商的定價(jià)，公司鐵塔業(yè)務(wù)成本加成率降低且運(yùn)營商鐵塔業(yè)務(wù)共享折扣率提高；而公司歸母凈利潤增速高于營收增速主要受延長自建地面塔折舊年限影響。

作為全球規(guī)模最大的通信鐵塔基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)提供商，5G背景下，公司會(huì)面臨怎樣的機(jī)遇和挑戰(zhàn)？

 由三大運(yùn)營商鐵塔資產(chǎn)組建  

中國鐵塔的前身為中國通信設(shè)施服務(wù)股份有限公司，由中國移動(dòng)、中國聯(lián)通、中國電信三大運(yùn)營商于2014年出資設(shè)立。2015年10月，中國鐵塔完成對(duì)三大運(yùn)營商的全部存量鐵塔相關(guān)資產(chǎn)的收購和注入。2018年8月，公司在港交所上市。

截止2018年底，中國移動(dòng)、中國聯(lián)通、中國電信分別持有其27.93%、20.65%及20.5%的股份，三大運(yùn)營商合計(jì)持股比例達(dá)到69%。 

公司業(yè)務(wù)主要分為三大塊：塔類業(yè)務(wù)、室分業(yè)務(wù)、及跨行業(yè)站址應(yīng)用與信息業(yè)務(wù)。其中，塔類業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)公司95.5%的營收。

塔類業(yè)務(wù)包括宏站業(yè)務(wù)及微站業(yè)務(wù)，前者主要向通信運(yùn)營商提供包括鐵塔及機(jī)房或機(jī)柜在內(nèi)的站址空間并裝載其天線或其他宏站設(shè)備，實(shí)現(xiàn)移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)的廣泛覆蓋；后者主要在人流與建筑物密集的城市區(qū)域等對(duì)宏站建立的移動(dòng)通信網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行深度覆蓋和流量擴(kuò)容。

其中，宏站業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)公司約95%的收入。截止2019年3月底，公司管理的站址規(guī)模達(dá)到196.75萬個(gè)，總租戶數(shù)達(dá)到307.62萬戶。

 定價(jià)有下行壓力，營收增速下滑 

值得注意的是，中國鐵塔的定價(jià)方式為成本加成模式，對(duì)三大運(yùn)營商有較大的依賴，在議價(jià)上并不具有優(yōu)勢。

財(cái)報(bào)顯示，2018年，公司營業(yè)收入718.78億元，同比增長4.45%。營收增速相比于上一年的22.78%出現(xiàn)明顯下滑。

根據(jù)年度報(bào)告，這主要是由于公司于2018年年初與三家通信運(yùn)營商修訂了先前商務(wù)定價(jià)協(xié)議的若干定價(jià)條款，降低鐵塔業(yè)務(wù)成本加成率并提高鐵塔業(yè)務(wù)共享折扣率。新的定價(jià)協(xié)議有效期為五年。

2019年一季度運(yùn)營數(shù)據(jù)顯示，公司營業(yè)收入188.97億元，同比增長9.6%，增速有所提升，但仍為個(gè)位數(shù)增長。其中，塔類業(yè)務(wù)收入178.57億元，同比增長6.8%。

 變更折舊年限，推升利潤 

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，2018年，公司歸母凈利潤約26.5億元，同比增長36.39%。利潤增速要高于營收增速，這在很大程度上是受公司調(diào)整折舊年限的影響。

年度報(bào)告顯示，公司考慮到通信技術(shù)發(fā)展（如5G標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)施）、政府新頒布對(duì)鐵塔站址場地保護(hù)的有利政策以及自建地面塔的質(zhì)量及特性，為使自建地面塔固定資產(chǎn)會(huì)計(jì)折舊年限更加符合資產(chǎn)實(shí)際使用情況，公司重新評(píng)估了自建地面塔的預(yù)計(jì)可使用年限，決定將自建地面塔的預(yù)計(jì)可使用年限自2018年1月1日起由10年更改為20年。

根據(jù)公司給出的測算數(shù)據(jù)，假設(shè)以折舊年限自2017年1月1日變更進(jìn)行模擬測算，公司2017年度自建地面塔折舊將由38.78億元減少至18.65億元，減少數(shù)額有約20億，已經(jīng)超過公司同期歸母凈利潤水平。可見，此次調(diào)整對(duì)賬面利潤影響巨大。

折舊與攤銷是公司主要成本，在營業(yè)收入中占有較大的份額。調(diào)整折舊年限之后，折舊及攤銷在營收中的占比由2017年的47.5%下降至2018年的45.5%，下降了兩個(gè)百分點(diǎn)。

那么，5G背景下公司會(huì)面臨怎樣的機(jī)遇和挑戰(zhàn)？

 5G需要更密的宏站覆蓋，小基站或替代室分系統(tǒng) 

公開資料顯示：4G升級(jí)5G，由于技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)不同，部分基站設(shè)備、天線等需要重新建設(shè)，鐵塔、光纜、電源、配套等可以繼續(xù)使用。

根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)沙利文的報(bào)告，在5G網(wǎng)絡(luò)投入商用應(yīng)用的初期，4G網(wǎng)絡(luò)將同5G網(wǎng)絡(luò)并存。通信運(yùn)營商會(huì)優(yōu)先利用已裝載宏站的鐵塔站裝載5G基站，以提供5G網(wǎng)絡(luò)的基本覆蓋。由于速率及頻率的提高，5G信號(hào)的傳輸距離相較4G信號(hào)有所降低。相同環(huán)境下，相同功率的5G基站的單站址覆蓋半徑預(yù)計(jì)將遠(yuǎn)低于4G基站。因此，通信運(yùn)營商將需要更加密集的5G基站部署。

根據(jù)國信證券此前的研究報(bào)告，在完成目前4G覆蓋效果的目標(biāo)下，保守估計(jì)，5G基站（宏基站）數(shù)量將會(huì)是現(xiàn)有4G基站數(shù)量的1.2-1.5倍。

中國鐵塔的發(fā)展依賴較高的資本開支，上市之前主要通過債務(wù)融資，負(fù)債規(guī)模較大。2017年底，公司總負(fù)債1951億，其中流動(dòng)負(fù)債1500億，由此導(dǎo)致公司利息支出負(fù)擔(dān)較高。2018年，公司IPO募集資金凈額約470億元，經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額約455.4億元，但現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物仍減少30億元，除了資本性支出之外，主要就是用于償還債務(wù)。

在4G時(shí)代現(xiàn)有站址數(shù)量較能滿足市場需求，公司資本開支在2018年有所下降，加上股權(quán)融資、償還債務(wù)，公司資本結(jié)構(gòu)有所改善，資產(chǎn)負(fù)債率由2017年的60.48%下降至2018年的42.76%。但進(jìn)入5G時(shí)代，隨著基站建設(shè)需求增加，公司資本開支或?qū)⒃黾印?/p>

此外，5G網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行于較高頻段，傳統(tǒng)宏基站穿透能力減弱，小基站將用來彌補(bǔ)宏基站覆蓋不足的地方，比如室內(nèi)覆蓋，而目前室內(nèi)主要采用室分系統(tǒng)。室分業(yè)務(wù)是中國鐵塔除塔類業(yè)務(wù)之外的最大業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)在2018年為公司貢獻(xiàn)營收約18.19億元。部分投資者擔(dān)憂，小基站會(huì)擠占室分系統(tǒng)的市場。

根據(jù)3GPP組織的規(guī)則，無線基站分為四類，分別是宏基站、微基站、皮基站和飛基站。其中，宏基站功率最大，覆蓋范圍最大；其他三類覆蓋范圍較小，為小基站。 

目前，通信設(shè)備廠商生產(chǎn)的小基站主要為皮基站。例如，華為的Lampsite、中興的Qcell、愛立信的RDS及Nokia的SmallCell都是屬于皮基站設(shè)備。（YYL）