中金公司研報(bào)認(rèn)為，并購重組有望助力國央企更好實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)注相關(guān)領(lǐng)域的投資機(jī)會。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)且從投資角度考量，建議在并購重組方面關(guān)注三類國央企上市公司：1）進(jìn)行“橫向合并”戰(zhàn)略性并購重組，有助于減少邊際成本、提高市場份額。此類國央企往往更多集中于石油石化、煤炭、公用事業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢較顯著、現(xiàn)金流充沛、通過資本運(yùn)作有望進(jìn)一步提升相對優(yōu)勢。2）進(jìn)行“縱向聯(lián)合”整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈的上下游協(xié)同，提高經(jīng)營效率。此類央國企一般在產(chǎn)業(yè)鏈中具備優(yōu)勢地位、且順應(yīng)國家戰(zhàn)略發(fā)展方向，多數(shù)位于軍工、通信、電子半導(dǎo)體等高端制造領(lǐng)域。3）進(jìn)行專業(yè)化整合，從而提升資源配置效率、實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的做精做強(qiáng)。此類國央企更多在部分核心技術(shù)領(lǐng)域中具備較強(qiáng)的引領(lǐng)地位，創(chuàng)新能力與研發(fā)投入水平相對較高。

　　全文如下

　　中金 | 探索中國特色估值體系（5）：并購重組助力國央企高質(zhì)量發(fā)展

　　中金研究

　　并購重組有望助力國央企更好實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)注相關(guān)領(lǐng)域的投資機(jī)會。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)且從投資角度考量，我們建議在并購重組方面關(guān)注三類國央企上市公司：

　　1）進(jìn)行“橫向合并”戰(zhàn)略性并購重組，有助于減少邊際成本、提高市場份額。此類國央企往往更多集中于石油石化、煤炭、公用事業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢較顯著、現(xiàn)金流充沛、通過資本運(yùn)作有望進(jìn)一步提升相對優(yōu)勢。

　　2）進(jìn)行“縱向聯(lián)合”整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈的上下游協(xié)同，提高經(jīng)營效率。此類央國企一般在產(chǎn)業(yè)鏈中具備優(yōu)勢地位、且順應(yīng)國家戰(zhàn)略發(fā)展方向，多數(shù)位于軍工、通信、電子半導(dǎo)體等高端制造領(lǐng)域。

　　3）進(jìn)行專業(yè)化整合，從而提升資源配置效率、實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的做精做強(qiáng)。此類國央企更多在部分核心技術(shù)領(lǐng)域中具備較強(qiáng)的引領(lǐng)地位，創(chuàng)新能力與研發(fā)投入水平相對較高。

　　國資委積極推進(jìn)央企上市公司并購重組

　　近期國資委召開中央企業(yè)提高上市公司質(zhì)量暨并購重組工作專題會[1]，提出中央企業(yè)要以上市公司為平臺開展并購重組，助力提高核心競爭力、增強(qiáng)核心功能。證監(jiān)會有關(guān)部門負(fù)責(zé)人也介紹了近年來央企控股上市公司并購重組有關(guān)情況，并從資本市場監(jiān)管角度對央企控股上市公司進(jìn)一步通過并購重組提質(zhì)增效、做優(yōu)做強(qiáng)提出相關(guān)建議。

　　國企改革與中國特色估值體系建設(shè)相關(guān)政策進(jìn)展積極，助力央國企上市公司提質(zhì)增效。結(jié)合黨的二十大精神，去年11月底證監(jiān)會提出建設(shè)“中國特色現(xiàn)代資本市場”，探索“中國特色估值體系”[2]；去年年底的中央經(jīng)濟(jì)工作會議及今年全國兩會強(qiáng)調(diào)“完善中國特色現(xiàn)代國有企業(yè)治理”[3]；今年3-4月國資委相繼啟動國有企業(yè)對標(biāo)世界一流企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造行動、召開國有企業(yè)創(chuàng)建世界一流專業(yè)領(lǐng)軍示范企業(yè)推進(jìn)會[4]，對國央企的高質(zhì)量發(fā)展提出了新要求；今年6月的陸家嘴論壇上，證監(jiān)會主席再度強(qiáng)調(diào)要“夯實(shí)中國特色估值體系的內(nèi)在基礎(chǔ)”[5]。在此背景下從上市公司層面，國企改革及中國特色估值體系建設(shè)相關(guān)領(lǐng)域的進(jìn)展受到投資者的廣泛關(guān)注。本次央企并購重組工作專題會議的開展結(jié)合前期政策方向，我們認(rèn)為有望推動央企上市公司更多運(yùn)用并購重組等資本運(yùn)作手段促進(jìn)資產(chǎn)和業(yè)務(wù)布局的優(yōu)化完善，以提升國有資源的運(yùn)營配置效率。相關(guān)領(lǐng)域的推進(jìn)也有助于進(jìn)一步加強(qiáng)提升中國資本市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

　　近年來國央企并購重組的數(shù)量與規(guī)模穩(wěn)中有升，主要集中在公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)化工等行業(yè)

　　年初至今央國企并購重組行為較為積極，規(guī)模占比近半。伴隨中國資本市場建設(shè)的日益成熟，近年來A股上市公司通過并購重組等資本運(yùn)作的方式提高盈利能力、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局的意愿也不斷提升。根據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)顯示，2020-2022年連續(xù)三年A股市場的并購重組的規(guī)模在9000億元左右，今年以來已公示完成的并購規(guī)模突破了4800億元。國央企作為A股市場的重要組成部分，近年來并購重組的數(shù)量與規(guī)模也穩(wěn)中有升，年初至今已公示完成的國央企并購數(shù)量接近390個，規(guī)模超過2300億元，占全體上市公司并購規(guī)模的比例接近50%。從行業(yè)層面看，今年以來來自公用事業(yè)、交通運(yùn)輸、基礎(chǔ)化工的上市國央企已完成并購的規(guī)模分別為735億元、176億元、155億元，位居各行業(yè)前三位。

　　并購重組助力上市國央企高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)注三類領(lǐng)域的投資機(jī)會

　　低估值國央企近期表現(xiàn)相對較好，后續(xù)仍有修復(fù)空間。去年年底至今一些基本面優(yōu)質(zhì)、競爭力強(qiáng)、估值具備吸引力的國央企上市公司持續(xù)受到投資者關(guān)注，Wind匯總的相關(guān)國企指數(shù)年初至今漲幅27%，明顯好于同期市場表現(xiàn)（上證指數(shù)年初至今漲幅6%）。估值方面，截止6月16日非金融國企P/E（TTM）、P/B估值分別為19.8x、1. 7x，相較2022年底分別上修15.5%、6.0%，相比非國企的估值仍存在較為明顯的折價(jià)。我們認(rèn)為結(jié)合當(dāng)前的政策及改革方向，伴隨國央企基本面的繼續(xù)改善優(yōu)化，當(dāng)前國央企的整體估值水平仍有修復(fù)空間。

　　并購重組有望助力國央企更好實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展，關(guān)注相關(guān)領(lǐng)域的投資機(jī)會。在當(dāng)前央企“一利五率”經(jīng)營指標(biāo)體系、“一增一穩(wěn)四提升”目標(biāo)要求下，通過戰(zhàn)略性重組、專業(yè)化整合等資本運(yùn)作方式，一方面可以為國央企帶來較好拓展機(jī)遇；另一方面從上市公司的角度，國央企經(jīng)營績效和活力改善也有助于估值端的修復(fù)。結(jié)合歷史經(jīng)驗(yàn)且從投資角度考量，我們建議在并購重組方面關(guān)注三類國央企上市公司：1）進(jìn)行“橫向合并”戰(zhàn)略性并購重組，有助于減少邊際成本、提高市場份額。此類國央企往往更多集中于石油石化、煤炭、公用事業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)，規(guī)模優(yōu)勢較顯著、現(xiàn)金流充沛、通過資本運(yùn)作有望進(jìn)一步提升相對優(yōu)勢。2）進(jìn)行“縱向聯(lián)合”整合產(chǎn)業(yè)鏈上下游，強(qiáng)化產(chǎn)業(yè)鏈的上下游協(xié)同，提高經(jīng)營效率。此類央國企一般在產(chǎn)業(yè)鏈中具備優(yōu)勢地位、且順應(yīng)國家戰(zhàn)略發(fā)展方向，多數(shù)位于軍工、通信、電子半導(dǎo)體等高端制造領(lǐng)域。3）進(jìn)行專業(yè)化整合，從而提升資源配置效率、實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)的做精做強(qiáng)。此類國央企更多在部分核心技術(shù)領(lǐng)域中具備較強(qiáng)的引領(lǐng)地位，創(chuàng)新能力與研發(fā)投入水平相對較高。