作者 | 周永亮

　　亞朵酒店再次沖擊IPO，不過這次換成了納斯達(dá)克。

　　近日，美國證券交易委員會（SEC）官網(wǎng)顯示，亞朵酒店已正式遞交了招股書，股票代碼為“ATAT”。

　　亞朵酒店的上市之路真是幾經(jīng)波折。2019年，亞朵酒店就開始計(jì)劃上市，當(dāng)時(shí)A股是第一選擇，由中信建投(30.680, -0.23, -0.74%)進(jìn)行上市輔導(dǎo)。后來在2020年1月，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)換成了中金公司(60.830, -0.17, -0.28%)，申請?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市，但最終在2021年初“折戟”。就這樣，在歷經(jīng)21個(gè)月后，亞朵酒店“夢斷”A股。

　　不同于受益于疫情的部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，酒店、旅游、餐飲等行業(yè)受沖擊較大。目前雖然已經(jīng)開始復(fù)蘇，但仍未達(dá)到疫情前水平。那亞朵為何著急IPO呢？業(yè)內(nèi)有幾種猜測：一種是當(dāng)下一、二級市場當(dāng)前對“連鎖”招牌的青睞和高估值；還有一種說法是，亞朵在現(xiàn)金流方面或正處在窘境。

　　這個(gè)問題的真正答案，或許還得從招股書中尋找。

　　酒店IP化

　　一般來說，酒店按照經(jīng)營模式，可分為直營和加盟兩類。其中，直營模式通過自有或者租賃物業(yè)，從房費(fèi)或餐飲等業(yè)務(wù)取得收入；加盟模式可分為特許經(jīng)營和管理加盟兩種。具體區(qū)分的話，管理加盟一般會派駐管理團(tuán)隊(duì)把控經(jīng)營質(zhì)量，特許加盟則只是授權(quán)品牌、商標(biāo)、經(jīng)營方式等，不派駐團(tuán)隊(duì)。

　　亞朵跟國內(nèi)很多連鎖酒店類似，主要采用的是管理加盟模式。從招股書來看，亞朵酒店的收入由三部分組成：管理加盟酒店收入，租賃酒店收入，以及零售業(yè)務(wù)收入和其他。

　　其中，管理加盟酒店收入是其主要業(yè)務(wù)。招股書顯示，2019年和2020年，這部分收入分別為8.4億元和9.26億元，同比增長10%，占總營收比例為53.6%和59.1%。這主要是由于管理加盟酒店數(shù)量的增長。亞朵旗下的管理加盟酒店的數(shù)量，從2019年的391 家增長37.3%到2020年的537家。

　　相比之下，租賃酒店是亞朵三塊業(yè)務(wù)收入中唯一下滑的。招股書顯示，2020年直營帶來的收入為4.96億元，較2019年的6.15億元下滑19%。這主要是因?yàn)槭芤咔橛绊懀?020年全年酒店業(yè)務(wù)都受到很大影響，不僅僅是入駐率，還有可售房收入。

　　招股書顯示，2020年亞朵酒店（包括被征用酒店）租賃酒店的總體入住率為67.7%。其中，一季度更是跌到了32.6%，隨后三個(gè)季度回升到73.1%、81.7%和79.1%。相比之下，2019年租賃酒店的的整體入住率為83%，比2020年高了15個(gè)百分點(diǎn)。在每間可售房收入（RePAR）方面，亞朵酒店從2019年的463.7元跌到了2020年的334.1元，下滑幅度達(dá)到28%。

　　與其他酒店玩家相比，亞朵很大的一個(gè)不同是在酒店空間引入零售場景。2019年和2020年，零售收入及其他為1.12億元和1.44億元，占總營收比例為7.15%和9.2%。這主要跟酒店數(shù)量的擴(kuò)張有關(guān)，GMV從2019 年的 8280萬元增長29.5%至 2020 年的1.07 億元。

　　據(jù)了解，截至2021年3月31日，亞朵酒店總共擁有1136個(gè)SKU，其中75.2%為自有品牌產(chǎn)品，主要可分為TOUR PLANET、SAVHE和Z2GO&CO三大系列，涵蓋睡眠相關(guān)產(chǎn)品、個(gè)人護(hù)理以及旅行必需品等品類。

　　關(guān)于亞朵酒店的商業(yè)模式，創(chuàng)始人王海軍（花名耶律胤）曾描述為“酒店+人群+IP”，通過“引入更多的跨界IP，打造更高的知名度”。截至2021年3月底，亞朵酒店共有14家以音樂、籃球、文學(xué)等為主題的IP酒店。主題酒店的已售客房平均房價(jià)（ADR）達(dá)到469.1 元，比同等級酒店高出15.4%。

　　值得一提的是，招股書顯示，截至2021年3月底，亞朵酒店在全國131座城市管有608家酒店，客房數(shù)為7.11萬間；另有299家酒店、累計(jì)3.26萬間客房正在建設(shè)中。弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)顯示，亞朵酒店是中國最大的中高端連鎖酒店品牌。

　　不過，如果把范圍擴(kuò)大一下，亞朵酒店只能說屬于中等規(guī)模。截至2020年底，華住全球在營酒店共有6789家酒店，中檔及高端酒店在營2413家；錦江開業(yè)的酒店達(dá)到9406家，中端酒店達(dá)4422家。

　　現(xiàn)金流“焦慮”

　　財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)方面，亞朵酒店2019年、2020年的營收基本持平，分別為15.671億元和 15.666 億元，凈利潤為6083萬元和3782萬元，同比下滑37.8%。進(jìn)入2021年第一季度，亞朵酒店收入為4.2億元，凈利為1146.9萬元。

　　把這個(gè)成績放在疫情的大背景下，亞朵酒店的表現(xiàn)還是不錯(cuò)。國內(nèi)大部分酒店集團(tuán)，在2020年都遭遇營收和利潤雙降。

　　華住集團(tuán)2020年?duì)I業(yè)收入101.96億元，同比下降9%；凈虧損21.92億元，同比暴跌224%。

　　錦江酒店(59.800, -1.57, -2.56%)實(shí)現(xiàn)營收99.98億元，同比下降34.45%；凈利潤1.1億元，同比下降89.9%。

　　首旅如家營收為52.82億元，同比下降36.45%；凈虧損-5.85億元，同比下降146%。

　　之所以會出現(xiàn)這種情況，除了管理運(yùn)營、收購等因素外，還跟產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有關(guān)。從酒店行業(yè)來看，以重資產(chǎn)投資或者租賃占比較高的集團(tuán)損失更為慘重，而以輕資產(chǎn)運(yùn)營尤其是特許經(jīng)營為主的集團(tuán)相反虧損可控甚至于盈利。

　　招股書顯示，截至2020年底，亞朵酒店數(shù)量總計(jì)570家，其中直營（租賃）酒店33家，占比僅為5.8%。相比之下，華住集團(tuán)的直營店占比為11.1%，首旅如家為23%，錦江集團(tuán)為9.93%。

　　不過，在不錯(cuò)的業(yè)績下面，亞朵酒店也有不少隱憂。凈利率方面，隨著疫情進(jìn)入常態(tài)化，亞朵酒店的凈利率開始回升。2019年和2020年的凈利率分別為3.88%和2.4%。進(jìn)入2021年一季度，亞朵酒店利潤率達(dá)到了2.73%，但還未回到疫情前水平。

　　負(fù)債率方面，亞朵酒店持續(xù)走高。招股書顯示，2019年、2020年和2021年Q1，亞朵酒店負(fù)債率分別為67.96%、71.5%、72.85%。這一負(fù)債水平在同行中并不算低，首旅酒店(24.600, -0.84, -3.30%)資產(chǎn)負(fù)債率在50%左右，錦江酒店在65%以下。

　　流動資產(chǎn)方面，2019年和2020年，亞朵酒店分別為9.63億元和11.7億元。但同期流動負(fù)債也達(dá)到了6.77億元和8.98億元，導(dǎo)致凈流動資產(chǎn)為2.86億元和2.71億元，同比下滑5%。并不太多的凈流動資產(chǎn)，可能會影響接下來亞朵酒店的擴(kuò)張步伐。

　　對此，亞朵酒店認(rèn)為這主要有兩個(gè)方面導(dǎo)致：第一，應(yīng)計(jì)費(fèi)用和其他應(yīng)付款項(xiàng)增加，主要包括代加盟商為預(yù)訂管理酒店向客戶或旅行社收取或?qū)⑹杖〉目铐?xiàng)；第二，應(yīng)付所得稅增加。

　　同時(shí)，對亞朵酒店來說，夾層資本也是一個(gè)棘手的問題。所謂夾層資本，是一種收益、風(fēng)險(xiǎn)在股權(quán)投資和債權(quán)投資之間的一種資本，本質(zhì)是長期無擔(dān)保的債權(quán)類風(fēng)險(xiǎn)資本。企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)候，清償順位排在優(yōu)先債權(quán)人之后，在股東之前。夾層債務(wù)與優(yōu)先債務(wù)一樣，要求融資方按期還本付息。

　　招股書顯示，亞朵酒店2019年和2020年有8.29億元、8.81億元的夾層資本。截至2021年年3月底，亞朵酒店的夾層資本更是達(dá)到8.95億元，主要為可贖回B輪（1.67億元）和C輪（7.28億元）股票。

　　這也導(dǎo)致亞朵酒店在2019年、2020年和2021年Q1，總赤字達(dá)到3億元、3.16億元和3.18億元。這也是亞朵酒店著急上市的重要原因。

　　據(jù)公開消息，亞朵酒店已完成四輪融資。其中B輪融資和C輪融資的交易金額，分別為3000萬美元和1億美元。最近一次融資發(fā)生在2017年，投資方是德暉資本及去哪兒，具體金額不詳。

　　“抓住”年輕人

　　對酒店行業(yè)來說，疫情帶來的不僅僅是沖擊，也帶來了機(jī)遇。在這期間，很多中小酒店被擠出，為其他企業(yè)提供了空間。

　　隨著疫情進(jìn)入常態(tài)化，中國酒店行業(yè)迎來復(fù)蘇。連鎖酒店行業(yè)也將迎來新的格局，滲透率將會繼續(xù)提高，這主要往兩個(gè)方向發(fā)展：一個(gè)是大型城市的中端酒店供給不斷提升，另一個(gè)是下沉市場中經(jīng)濟(jì)型酒店快速布局。

　　目前，各大酒店集團(tuán)已經(jīng)部署了擴(kuò)張計(jì)劃。其中，錦江酒店計(jì)劃，未來3年將境內(nèi)酒店數(shù)量達(dá)到1.5萬家，較2020年下半年實(shí)現(xiàn)翻倍；首旅酒店明確了萬店計(jì)劃，未來3年存量開業(yè)酒店達(dá)到萬家，較前兩年的開店速度有較大幅度的提升；華住也進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)“千城萬店”計(jì)劃。

　　另一方面，中高端也是酒店巨頭發(fā)力的重點(diǎn)。華住投入桔子水晶、漫心、花間堂、禧玥等中高檔品牌，擴(kuò)大其在中高端酒店市場的份額。其中，截至2020年底，旗下全季酒店已經(jīng)開出1000家店；首旅如家2020年底，中高端酒店數(shù)量1165家，占比23.8%，客房間數(shù)12.82萬間，占總客房間數(shù)的29.7%。

　　面對酒店巨頭在中高端的加速布局，遭受資金困擾的亞朵酒店，雖然也在加緊擴(kuò)張步伐，但仍面臨著不小的壓力。

　　另外，在亞朵酒店“酒店+人群+IP”模式中，人群更多的是指年輕人。在招股書中，亞朵酒店用很大篇幅介紹了其拓展年輕客群的努力。2020年，亞朵酒店30歲以下的客戶比例為24.3%，30歲到40歲的客戶比例45.8%。其中，30歲以下的客戶，貢獻(xiàn)了總交易價(jià)格（間夜和零售收入）的35%。

　　同時(shí)，為提高用戶黏性，亞朵酒店還推出A-Card會員計(jì)劃，截至2021年3月底的注冊會員累計(jì)超過2500萬，2015年至2020年的復(fù)合年增長率為79.6%，其中30歲以下注冊會員的復(fù)合年增長率為113%。

　　不過，亞朵依靠酒店IP化打造差異體驗(yàn)，但這很難做到標(biāo)準(zhǔn)復(fù)制，投資成本也并不可控。除此之外，市場上其他中高端酒店也在不斷強(qiáng)調(diào)個(gè)性化與主題化，比如倡導(dǎo)禪意美學(xué)的全季、主打另類五星的桔子水晶、突出“天然香氣”的麗楓、結(jié)合“咖啡文化”的喆啡。隨著細(xì)分定位客群的變化、品牌更新迭代等，亞朵如何持續(xù)抓住年輕人的心，依舊是一個(gè)極大的挑戰(zhàn)。

　　亞朵酒店如果成功上市，可以暫時(shí)緩解資金緊張狀況，但并不能解決所有問題。上市只是一個(gè)開始，未來更大范圍、更深層次的“戰(zhàn)爭”在等著亞朵。