含“科”量一般，四成采購(gòu)、三成銷售為關(guān)聯(lián)交易：分拆上市的中天海纜，如此倉(cāng)促是急于為控股股東減負(fù)？ | 科創(chuàng)板風(fēng)云

　　市值風(fēng)云

　　作者 | 關(guān)爾

　　流程編輯 | 小白

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　　若不能在科創(chuàng)板順利上市，投資總額至少為30億元建廠擴(kuò)產(chǎn)的募投項(xiàng)目，將給公司帶來(lái)不小的現(xiàn)金流壓力。

　　”

　　去年9月，中天科技(10.110, -0.04, -0.39%)(600522.SH)通過(guò)了分拆子公司中天科技海纜有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中天海纜”）的議案并放出風(fēng)聲。

　　時(shí)隔8個(gè)月，中天海纜不僅完成了股改，還在今年5月末向科創(chuàng)板遞交了IPO申請(qǐng)。

　　仔細(xì)算算，從公布開(kāi)始籌劃到正式IPO總共耗費(fèi)不到1年的時(shí)間，這樣的效率絕不算低。

　　為何中天科技如此積極地推動(dòng)中天海纜分拆上市？中天海纜本身質(zhì)地如何？具有什么核心競(jìng)爭(zhēng)力？

　　接下來(lái)，一起隨風(fēng)云君逐步揭曉以上問(wèn)題的答案。

　?。▓D片來(lái)自網(wǎng)絡(luò)）

　　一、盈利高速增長(zhǎng)，與關(guān)聯(lián)方存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

　?。ㄒ唬┎渥?ldquo;新基建”概念的中天科技和中天海纜

　　在正式介紹中天海纜之前，我們先回顧一下中天海纜的控股股東中天科技。（下載市值風(fēng)云APP搜索“中天科技”可獲得公司完整研報(bào)）

　　中天科技早年從光纖通信起家，經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，已形成從光棒→光纖→光纜的完備光纜產(chǎn)業(yè)鏈，跨電纜、變壓器等輸配電設(shè)施（含配件）產(chǎn)品→施工安裝→風(fēng)電場(chǎng)運(yùn)營(yíng)→儲(chǔ)能、新材料等多個(gè)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

　　業(yè)務(wù)范圍之廣，渾身上下都散發(fā)著5G、特高壓、新能源等“新基建”珠光寶氣。

　　2020年，中天科技的營(yíng)業(yè)收入規(guī)模為440.66億元。截至2021年6月25日，中天科技市值約為307億元。

　　截至2021年5月末，中天科技通過(guò)直接或全資子公司中天金投有限公司合計(jì)持有中天海纜89.05%股權(quán)，5個(gè)員工持股平臺(tái)公司持有中天海纜剩余10.95%股權(quán)。

　　同時(shí)，上市公司董事長(zhǎng)薛濟(jì)萍是中天海纜的實(shí)際控制人。

　?。ń刂?021年5月末，中天海纜股權(quán)結(jié)構(gòu)圖；藍(lán)框內(nèi)系5個(gè)中天海纜的員工持股平臺(tái)）

　　此次分拆上市的中天海纜原隸屬于中天科技海纜板塊和電力板塊中的電纜業(yè)務(wù)。

　?。?biāo)紅業(yè)務(wù)為中天科技此次分拆上市的業(yè)務(wù)，來(lái)源：中天科技公告20190226）

　　（二）關(guān)聯(lián)方中存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)

　　中天科技的電線電纜產(chǎn)品可進(jìn)一步細(xì)分為電力電纜、裸導(dǎo)線、裝備電纜等五類。

　　其中，從事電力電纜制造及銷售的子公司包括中天海纜和得美電纜。其他類別的電線電纜產(chǎn)品由中天鋁線、中天裝備電纜等子公司生產(chǎn)。中天科技本身也自產(chǎn)少量的裸導(dǎo)線產(chǎn)品。

　　由于中天海纜、得美電纜的電纜和中天鋁線的裸導(dǎo)線等產(chǎn)品均用于輸配電網(wǎng)建設(shè)，彼此客戶的重合度較高。

　　除產(chǎn)品相似度較高之外，中天海纜與得美電纜最大的區(qū)別在于后者主要在土耳其生產(chǎn)并將產(chǎn)品銷往中東、歐洲、北非及巴西等地，而中天海纜近三年96%~99%的銷售來(lái)自國(guó)內(nèi)。

　　相較于中天海纜，扎根在土耳其的得美電纜2020年取得的營(yíng)業(yè)收入是中天海纜外銷收入的2.84倍，在境外銷售上更具優(yōu)勢(shì)。

　　加之過(guò)去中天科技專門設(shè)立了子公司中天世貿(mào)統(tǒng)籌對(duì)外貿(mào)易，目前中天海纜的外銷基礎(chǔ)偏弱。

　　從本質(zhì)上說(shuō)，關(guān)聯(lián)方得美電纜與中天海纜存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

　　IPO前，為陸續(xù)解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，中天科技將與海纜業(yè)務(wù)相關(guān)的南海海纜100%股權(quán)、南通分公司的陸纜生產(chǎn)設(shè)備都裝進(jìn)了中天海纜，卻漏下了得美電纜。

　?。ń刂?021年5月末，中天海纜分、子公司）

　　如今，中天科技在招股說(shuō)明書(shū)中表示，未來(lái)會(huì)將得美電纜也并入中天海纜。

　　（三）歸母凈利潤(rùn)三年間實(shí)現(xiàn)七倍增長(zhǎng)

　　受益于海洋經(jīng)濟(jì)的興起和海上風(fēng)電潮的持續(xù)火熱，2018年~2020年中天海纜的營(yíng)業(yè)收入從45.3億元增長(zhǎng)至59.71億元，年均增長(zhǎng)率超過(guò)10%，三年間復(fù)合增長(zhǎng)率為14.9%。

　　報(bào)告期內(nèi)，中天海纜的歸母凈利潤(rùn)分別為1.05億元、4.76億元和8.75億元，2019年同比增長(zhǎng)幅度超過(guò)350%。

　　這也意味著中天海纜在三年之內(nèi)歸母凈利潤(rùn)翻了7倍有余。

　　2018年~2020年，中天海纜的歸母凈利率依次為2.32%、8.93%和14.65%。

　?。ㄋ模├麧?rùn)來(lái)自高附加值的海纜業(yè)務(wù)

　　按產(chǎn)品類別劃分，中天海纜的電纜產(chǎn)品包括海纜和陸纜。2019年中天海纜主營(yíng)業(yè)務(wù)收入中，海纜和陸纜的占比約為3:7。

　　盡管陸纜在公司業(yè)績(jī)中的比重更大，但中天海纜的經(jīng)營(yíng)和研發(fā)重心一直更傾向于高附加值的海纜業(yè)務(wù)，曾以海纜新技術(shù)為基礎(chǔ)帶動(dòng)陸纜產(chǎn)品的更新迭代。

　　2018年~2020年，公司的海纜產(chǎn)品毛利率從25.12%急速增長(zhǎng)至51.68%，不論是毛利率絕對(duì)值還是增幅，都遠(yuǎn)超陸纜產(chǎn)品。

　　報(bào)告期內(nèi)，海纜對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的貢獻(xiàn)率從58%（2018）上升至77%（2020），成為近年來(lái)中天海纜的支柱業(yè)務(wù)。

　　公司的兩大主要產(chǎn)品中，海纜產(chǎn)品毛利率與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手東方電纜(22.260, -0.04, -0.18%)(603606.SH)相差不遠(yuǎn)，甚至相較于亨通光電(11.960, -0.16, -1.32%)(600487.SH)還略勝一籌。

　　而陸纜產(chǎn)品毛利率變動(dòng)趨勢(shì)雖與東方電纜基本一致，但毛利率水平在三家公司中整體偏低。

　　也就是說(shuō)，可以簡(jiǎn)單地理解為，中天海纜的核心競(jìng)爭(zhēng)力主要表現(xiàn)在海纜業(yè)務(wù)上。

　　二、母公司的核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

　　憑借著優(yōu)異、吸睛的盈利能力，2018年~2020年中天海纜對(duì)母公司中天科技凈利潤(rùn)、扣非后凈利潤(rùn)的貢獻(xiàn)率，從不到5%迅速增加至30%以上。

　　可以說(shuō)，乘著海上風(fēng)電搶裝潮的東風(fēng)，近幾年中天海纜已逐漸成為中天科技比較有發(fā)展?jié)摿Φ膬?yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)。

　　在2020年中天科技主營(yíng)的除海洋裝備、商品貿(mào)易以外，其他業(yè)務(wù)板塊的毛利率均出現(xiàn)不同程度下滑的境況下，這一趨勢(shì)變得越來(lái)越明顯。

　　三、IPO前會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正，“變”出2.2億元收入

　　不過(guò)，中天海纜的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)并非從一開(kāi)始就表現(xiàn)亮眼。

　　在2021年3月初，中天海纜的董事會(huì)通過(guò)了關(guān)于前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的審議議案。

　　該議案對(duì)以下事項(xiàng)有所變更并對(duì)相應(yīng)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行了追溯調(diào)整：

1、根據(jù)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整對(duì)應(yīng)收票據(jù)的終止確認(rèn)條件，將賬齡在5年以內(nèi)的應(yīng)收賬款在各時(shí)間段內(nèi)計(jì)提壞賬準(zhǔn)備的比例上調(diào)，規(guī)范對(duì)各報(bào)告期間的往來(lái)款項(xiàng)、長(zhǎng)期股權(quán)投資、政府補(bǔ)助和費(fèi)用；

 

2、將國(guó)內(nèi)收入確認(rèn)原則從“根據(jù)客戶收貨確認(rèn)單，與客戶核對(duì)無(wú)誤后開(kāi)具發(fā)票并確認(rèn)收入”調(diào)整為“于客戶簽收時(shí)確認(rèn)收入”，新收入確認(rèn)時(shí)點(diǎn)較原來(lái)提前。

　　追溯調(diào)整后，2018年中天海纜的總資產(chǎn)和營(yíng)業(yè)收入均呈明顯的正向增長(zhǎng)。綜合兩年來(lái)看，報(bào)告期內(nèi)中天海纜的營(yíng)業(yè)收入累計(jì)增加了約2.22億元收入，又因補(bǔ)錄入完整的期間費(fèi)用公司合計(jì)虧損約3,369萬(wàn)元。

　　前期差錯(cuò)更正，是對(duì)前期出現(xiàn)會(huì)計(jì)核算錯(cuò)誤或?qū)κ聦?shí)產(chǎn)生疏忽、誤解甚至誤用了會(huì)計(jì)政策帶來(lái)錯(cuò)誤結(jié)果的修正。但會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的不合理運(yùn)用，也有可能成為上市公司用來(lái)調(diào)節(jié)收入和利潤(rùn)的手段。

　　中天海纜并未在招股說(shuō)明書(shū)中明確披露要對(duì)前期收入確認(rèn)方式、調(diào)整應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備計(jì)提比例等事項(xiàng)進(jìn)行變更的詳細(xì)原因。

　　在已知需要按準(zhǔn)則補(bǔ)記、重分類期間費(fèi)用的前提下，不知是新收入確認(rèn)原則確實(shí)更符合現(xiàn)實(shí)商業(yè)邏輯，還是公司可能出于“優(yōu)化”收入和利潤(rùn)數(shù)據(jù)的考慮來(lái)進(jìn)行差錯(cuò)變更？

　　畢竟，中天海纜是在申報(bào)IPO前不到3個(gè)月才進(jìn)行前期差錯(cuò)更正。難道公司過(guò)去一直都沒(méi)能發(fā)現(xiàn)舊的收入確認(rèn)原則不合理？

　　相信這也會(huì)成為后續(xù)IPO反饋問(wèn)詢的重點(diǎn)之一。

　　另外，這種會(huì)引起大部分財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)改動(dòng)的會(huì)計(jì)差錯(cuò)調(diào)整，其實(shí)從側(cè)面也反映出過(guò)去中天海纜在會(huì)計(jì)核算上的薄弱和不規(guī)范。

　　四、協(xié)同接單模式帶來(lái)的持續(xù)關(guān)聯(lián)交易

　　（一）專業(yè)化分工、協(xié)同接單

　　風(fēng)云君在中天科技研報(bào)中曾提及，上市公司控股股東中天科技集團(tuán)有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中天科技集團(tuán)”）陸續(xù)將光預(yù)制棒制造、寬帶等光電資產(chǎn)裝入中天科技，逐步將其打造成一個(gè)對(duì)外一體化投標(biāo)的合格“代言人”：

　　在集團(tuán)層面進(jìn)行專業(yè)化分工，利用中天科技在客戶體系中的資格認(rèn)證獲得大訂單，再由集團(tuán)其他分子公司為中天科技提供訂單所需的原料、配件及配套物流及工程服務(wù)。

　　中天科技對(duì)中天海纜的規(guī)劃與中天科技集團(tuán)如出一轍。

　　盡管中天海纜有時(shí)可獨(dú)立參與對(duì)外招投標(biāo)，但因中天科技掌握著海纜、電纜上游原材料銅桿、鋁材以及相關(guān)配套附件的制造，中天科技集團(tuán)提供后續(xù)的海纜工程敷設(shè)等工程建設(shè)服務(wù)，中天海纜與關(guān)聯(lián)方之間“自然”形成諸多交易。

　　尤其是公司電纜和海纜產(chǎn)品90%以上的營(yíng)業(yè)成本均由原材料構(gòu)成，中天海纜每年向中天科技等關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)采購(gòu)遠(yuǎn)超關(guān)聯(lián)銷售。

　?。ǘ┧某刹少?gòu)、三成銷售來(lái)自關(guān)聯(lián)方

　　2018年~2020年，中天海纜向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)的金額分別為24億元、30.43億元和16.9億元，分別占營(yíng)業(yè)成本的59.3%、70.55%和38.38%。

　　同時(shí)，中天海纜對(duì)關(guān)聯(lián)方的銷售金額分別為13.7億元、9.85億元和16.38億元，分別占公司營(yíng)業(yè)收入的30.25%、18.49%和27.43%。

　　其中，因?qū)θ缃K南通地區(qū)等部分的海纜、陸纜對(duì)外招投標(biāo)是以中天科技名義進(jìn)行的，近三年中天海纜77%~91%的關(guān)聯(lián)銷售對(duì)象為中天科技（含其他子公司，下同）。

　　這也導(dǎo)致2018年~2020年中天海纜連續(xù)三年的第一大供應(yīng)商、第二大客戶都是包括中天科技在內(nèi)的中天科技集團(tuán)及其子公司。

　　繼公司向中天科技收購(gòu)了南通分公司、接下來(lái)將逐步取代中天科技和中天世茂獨(dú)立參與國(guó)內(nèi)海纜、電纜、海上風(fēng)電項(xiàng)目招投標(biāo)及海外銷售之后，相應(yīng)關(guān)聯(lián)銷售將有所減少。

　　但中天海纜與中天科技之間的部分正常交易規(guī)模（如陸纜項(xiàng)目等），可能還會(huì)持續(xù)擴(kuò)大。

　　值得一提的是，中天海纜并未在招股說(shuō)明書(shū)里量化披露在關(guān)聯(lián)銷售里占比最大的正常關(guān)聯(lián)交易部分的價(jià)格是否公允。

　　2020年關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額大幅下降主要系下半年中天海纜不再直接向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)加工好的銅桿、鋁桿和鉛材等原材料，而是轉(zhuǎn)向第三方采購(gòu)電解銅和鉛材，委托關(guān)聯(lián)方進(jìn)行加工，僅需要支付加工費(fèi)導(dǎo)致。

　　經(jīng)計(jì)算，2020年中天海纜對(duì)中天科技及其子公司的金屬原料關(guān)聯(lián)采購(gòu)在中天科技銅產(chǎn)品及商品貿(mào)易業(yè)務(wù)收入總額（255.86億元）中的占比約為5.3%，約占中天科技銅產(chǎn)品及商品貿(mào)易業(yè)務(wù)合并范圍內(nèi)交易的1/5。

　　假如不搞分拆上市，中天科技還能繼續(xù)享有這部分收入和利潤(rùn)。

　　風(fēng)云君認(rèn)為，公司采購(gòu)模式在2020年下半年發(fā)生轉(zhuǎn)變，大概率是為了盡快降低中天海纜對(duì)關(guān)聯(lián)方的依賴，加速中天海纜的分拆上市進(jìn)程。

　　五、科創(chuàng)板上市，但含“科”量一般

　　此次中天海纜擬以第一條標(biāo)準(zhǔn)為條件在科創(chuàng)板上市，那公司的含“科”量高嗎？

　　截至2020年末，中天海纜研發(fā)人員187人，占公司總?cè)藬?shù)的10.9%，占中天科技研發(fā)人員總數(shù)的8.71%。研究生及以上學(xué)歷的研發(fā)人員有42名，在公司所有研發(fā)人員中占約22%。

　　2018年~2020年，中天海纜在0資本化的基礎(chǔ)上加大研發(fā)投入，整體研發(fā)費(fèi)用率大約保持在3%~3.3%左右。

　　上市同行中，東方電纜與中天海纜的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)重合度最高。與后者相比，東方電纜2020年研發(fā)支出同比增幅超過(guò)中天海纜，連續(xù)三年的研發(fā)費(fèi)用率都比中天海纜更高。

　　以上結(jié)果表明，中天海纜在研發(fā)投入指標(biāo)上的表現(xiàn)中規(guī)中距，并不具備明顯優(yōu)勢(shì)。

　　六、陸纜產(chǎn)能利用率偏低、募投項(xiàng)目實(shí)為中天科技減負(fù)

　　（一）減負(fù)從“轉(zhuǎn)移”募投項(xiàng)目開(kāi)始

　　中天海纜的IPO募集資金總額為32億元。其中，83%用于增設(shè)汕尾陸豐生產(chǎn)基地并擴(kuò)建特種海纜和大豐區(qū)高壓海纜產(chǎn)線，剩余5.5億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　上述募投項(xiàng)目中，汕尾陸豐擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目是2020年8月隨著南海海纜并購(gòu)從中天科技轉(zhuǎn)讓給中天海纜的。

　　中天科技在今年6月修訂的2020年年報(bào)中透露，南海海纜項(xiàng)目預(yù)算數(shù)為13.53億元，與中天海纜招股說(shuō)明書(shū)披露的該項(xiàng)目的投資總額有一定出入，且項(xiàng)目資金來(lái)源為“自籌”。

　　除了供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)需要充裕資金予以支持外，由于持續(xù)投入設(shè)備更新、建廠擴(kuò)產(chǎn)，從2002年上市19年以來(lái)中天科技的累計(jì)自由現(xiàn)金流為-18.77億元。截至2020年末，中天科技的固定資產(chǎn)投入金額為94.82億元。

　　此外，在主要的光通信及網(wǎng)絡(luò)板塊毛利率持續(xù)下滑的境況下，中天科技自2019年5月起籌備的高端通信設(shè)備業(yè)務(wù)要求向主材供應(yīng)商支付100%貨款，導(dǎo)致中天科技2019年、2020年預(yù)付賬款分別同比增加369%、172%。

　　很明顯，中天海纜若能順利上市，籌措的募集資金能為中天科技的現(xiàn)金流“減負(fù)”不少。

　?。ǘ┵Y本支出不多，目前現(xiàn)金流較充裕

　　再來(lái)看看中天海纜自己的資金狀況。

　　2018年~2020年，中天海纜對(duì)前五大客戶的銷售分別占營(yíng)業(yè)收入的79.85%、91.05%和92.32%，集中程度高。

　　由于中天海纜的產(chǎn)品大多應(yīng)用在通訊、電力傳輸領(lǐng)域，客戶基本是國(guó)家電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、省網(wǎng)公司下屬公司及中廣核等大型電力、能源公司，資質(zhì)和資金實(shí)力都比較好。

　　因此，盡管客戶大都需要在工程竣工或投運(yùn)后才與公司結(jié)算剩余40%~50%貨款，受業(yè)務(wù)特性影響應(yīng)收賬款的回收周期較長(zhǎng)，但最終應(yīng)收賬款的回收風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)并不高。

　　同時(shí)，中天海纜對(duì)供應(yīng)商的溢價(jià)能力不強(qiáng)，尤其是對(duì)主要的有色金屬原材料，一般賬期較短或現(xiàn)款現(xiàn)付。

　　最近三年，中天海纜的現(xiàn)金循環(huán)周期因應(yīng)收賬款、存貨周轉(zhuǎn)周期延長(zhǎng)而有所增加。

　　報(bào)告期內(nèi)，中天海纜的貨幣資金、應(yīng)收賬款和預(yù)收賬款增幅明顯，有息負(fù)債則呈逐年下降趨勢(shì)。

　　受益于經(jīng)營(yíng)貨款順利回收、員工持股平臺(tái)增資和控股股東的日常資金支持，2020年末中天海纜貨幣資金為14.38億元，占總資產(chǎn)19.25%。

　　加上隨著在手訂單的增多，中天海纜2020年的預(yù)收賬款同比增長(zhǎng)441%，中天海纜對(duì)外沒(méi)有什么融資需求，2020年末有息負(fù)債（銀行貸款和設(shè)備融資租賃款）僅為1.36億元。

　?。ㄗⅲ?020年數(shù)據(jù)為合同負(fù)債金額）

　　現(xiàn)金流量表顯示，2018年~2020年中天海纜的經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流和自由現(xiàn)金流均為正，凈現(xiàn)比指標(biāo)也接近于1，公司整體的現(xiàn)金流情況較為良好。

　　不過(guò)，以上的現(xiàn)金流表現(xiàn)都是建立在中天海纜資本支出較小的前提下。

　　若中天海纜此次未能順利上市，那么三項(xiàng)至少總計(jì)30億元的擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，將會(huì)給公司資金儲(chǔ)備和現(xiàn)金流帶來(lái)不小的壓力。

　?。ㄈ╆懤|產(chǎn)能利用率偏低，大部分產(chǎn)品產(chǎn)銷率下降

　　募投擴(kuò)產(chǎn)工程最長(zhǎng)建設(shè)時(shí)間為3年，預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后將新增海纜年產(chǎn)能3,600km，電力電纜（陸纜）年產(chǎn)能10,000km和特種纜及纜芯年產(chǎn)能21,000km。

　　按照2020年中天海纜的海纜年產(chǎn)能計(jì)算，新增的海纜產(chǎn)能需要目前2.8倍的銷售業(yè)績(jī)才能消化。

　　受海纜銷售旺盛影響，報(bào)告期內(nèi)中天海纜將部分陸纜產(chǎn)線轉(zhuǎn)產(chǎn)海纜產(chǎn)品，2020年公司陸纜的產(chǎn)能利用率基本都低于85%。

　　2018年~2020年三年間，除了高壓陸纜，公司海纜、中低壓陸纜等產(chǎn)品的產(chǎn)銷率都呈下降趨勢(shì)。

　　而這些，對(duì)于即將迎來(lái)一段產(chǎn)能擴(kuò)張時(shí)期的中天海纜來(lái)說(shuō)，都不是什么好現(xiàn)象。

　　七、結(jié)語(yǔ)

　　中天海纜的控股股東和母公司在集團(tuán)層面和上市公司層面進(jìn)行了專業(yè)化分工、產(chǎn)業(yè)鏈資源共享，各分子公司之間采用協(xié)同接單模式獲取訂單。

　　這在一定程度上突出、強(qiáng)化了中天科技的客戶資源和銷售基礎(chǔ)，同時(shí)也削弱了諸如中天海纜等分子公司的核心銷售競(jìng)爭(zhēng)力。

　　就目前已知信息看，盡管中天海纜近三年的營(yíng)業(yè)收入、歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)勢(shì)頭良好、現(xiàn)金流較為充裕，但仍存在著不少問(wèn)題：

　　1、外銷基礎(chǔ)薄弱，尚未完全繼承中天科技等關(guān)聯(lián)方在諸多海內(nèi)、外大客戶處的資格認(rèn)證地位；

　　2、與關(guān)聯(lián)方存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，板塊資源還需進(jìn)一步整合；

　　3、營(yíng)業(yè)收入、費(fèi)用等財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可能經(jīng)過(guò)前期差錯(cuò)更正的“注水”；

　　4、關(guān)聯(lián)銷售持續(xù)存在，未能與大部分關(guān)聯(lián)方在不必要的銷售上解綁，銷售獨(dú)立性和交易公允性依舊有待公司給出更多量化數(shù)據(jù)進(jìn)一步證實(shí)；

　　5、部分主要產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率偏低、產(chǎn)銷率連年下降，海上風(fēng)電補(bǔ)貼政策退坡下募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后新產(chǎn)能可能需要更激進(jìn)的銷售策略來(lái)消化。

　　在風(fēng)云君看來(lái)，中天海纜研發(fā)投入中規(guī)中距卻選擇在科創(chuàng)板上市，求“快”意味明顯，略顯倉(cāng)促。

　　而積極將目前唯一一個(gè)毛利率增長(zhǎng)的業(yè)務(wù)板塊推至臺(tái)前、將部分?jǐn)U產(chǎn)項(xiàng)目轉(zhuǎn)給中天海纜并因此“減負(fù)”的中天科技，無(wú)疑才是最大的受益者。

　　不論怎么說(shuō)，中天海纜的關(guān)聯(lián)化之路，還有很遠(yuǎn)。