記者丨曉敏 見習(xí)生丨 陳力 

　　出品丨鰲頭財(cái)經(jīng)（theSankei） 

　　8月12日，創(chuàng)業(yè)板上市委員會第51次審議會議發(fā)布審議結(jié)果公告，重慶溯聯(lián)塑膠股份有限公司（以下簡稱“溯聯(lián)股份”）首發(fā)符合發(fā)行條件、上市條件和信息披露要求。  

　　同時，上市委員會還針對相關(guān)借款、還款資金來源，以及溯聯(lián)股份產(chǎn)品在新能源汽車領(lǐng)域應(yīng)用的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)兩大問題，需其進(jìn)一步落實(shí)。 

　　此外，通過此次上市審核，我們還能從其招股書中發(fā)現(xiàn)哪些問題？ 

　　業(yè)績上行，市場下行 

　　溯聯(lián)股份成立于1999年，是國內(nèi)較早從事汽車用塑料流體管路產(chǎn)品及其零部件研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化的企業(yè)。作為一家汽配公司，溯聯(lián)股份主要面向長安福特、力帆集團(tuán)、濰柴動力(11.470, -0.03, -0.26%)（000338.SZ）、慶鈴汽車（01122.HK）等企業(yè)提供相關(guān)產(chǎn)品和技術(shù)開發(fā)服務(wù)。 

　　近年來，溯聯(lián)股份營收和凈利潤規(guī)模迅速增長。報(bào)告期內(nèi)，公司營收及凈利潤的復(fù)合增長率分別達(dá)40.06%和70.26%。從業(yè)績上來看，溯聯(lián)股份的確是一家實(shí)力不俗的公司。 

　　招股書顯示，2019 年度、2020 年度和2021 年度公司營業(yè)收入分別為3.70億元、5.85億元、7.26億元；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東凈利潤分別為3677.97萬元、8324.10萬元和1.07億元。公司2019年-2021年綜合毛利率對比可比公司平均值，均保持在較高水平，分別為32.37%、29.91%和30.53%；凈資產(chǎn)收益率分別為14.24%、23.46%和23.62%。 

　　盡管溯聯(lián)股份業(yè)績上表現(xiàn)不錯，但在一些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上也存在著自己的問題。 

　　從存貨規(guī)模高額增長的變化也可以看出，溯聯(lián)股份銷售業(yè)績面臨壓力。2019至2020年，公司存貨賬面余額由1.55億元逐步增長至1.68億元，公司表示主要原因是下游客戶需求放緩。到了2021年末，公司存貨較2020年末增長近643萬元，公司表示主要為了擴(kuò)大規(guī)模經(jīng)營，且新產(chǎn)品平均單位價值高導(dǎo)致存貨有所增長。但目前市場行情的變化存在不確定性，如此高額的存貨余額勢必對公司未來的經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。 

　　一方面經(jīng)營面臨較大的困難和壓力，另一方面也不得不面對負(fù)債不斷高企的現(xiàn)實(shí)。2019-2021年，溯聯(lián)股份的短期借款分別為1500萬元、500萬元和1500萬元，而截至2022年3月末短期借款暴增，短短三個月較2021年末增長33.33%，達(dá)2000萬元。 

　　不僅如此，公司整體負(fù)債水平也遠(yuǎn)高于同行業(yè)平均值，2019-2021年溯聯(lián)股份的資產(chǎn)負(fù)債率分別為37.24%、39.82%、39.92%，增長趨勢一直在上行，且三年數(shù)值也一直高于平均水平。

　　2019年以來，汽車市場遇冷，整車銷量不斷下滑。作為產(chǎn)業(yè)鏈一環(huán)的汽車零部件企業(yè)則經(jīng)受著整車廠和原料廠的雙重?cái)D壓，不僅要應(yīng)對車廠的回款與降價壓力，還要應(yīng)對原材料及能源的價格波動，可謂是夾縫中生存。 

　　營收凈利與現(xiàn)金流背離，研發(fā)投入不足 

　　正如前面提及的，溯聯(lián)股份這三年的市場業(yè)績表現(xiàn)的確可圈可點(diǎn)。但我們單獨(dú)將營收和凈利兩項(xiàng)指標(biāo)與現(xiàn)金流做橫向?qū)Ρ龋膊浑y發(fā)現(xiàn)盈利保持增長，但公司的現(xiàn)金流卻并沒有改善。 

　　2019-2021年，公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流入分別為2.03億元、3.85億元和5.33億元；經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-0.38億元、0.26億元和1.2億元。 

　　由此可見，溯聯(lián)股份營業(yè)收入與經(jīng)營活動現(xiàn)金流小計(jì)在2019年時候差額已達(dá)到1.73億元，之后2020年及2021年均拉長至2億元上下的差額。 

　　此外，溯聯(lián)股份凈利潤也存在類似情況，公司凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額在2019年時候差額為8054.06萬，2020年差額6340.93萬，直到2021年才有所減緩。

　　基于此種現(xiàn)象，其招股書中也解釋了相關(guān)原因，一是上汽通用五菱等公司大客戶使用票據(jù)結(jié)算取代銀行轉(zhuǎn)賬的貨款支付方式，同時公司增加使用票據(jù)背書轉(zhuǎn)讓支付貨款的方式發(fā)生變動所致；二是支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金亦有所增加。 

　　招股書顯示，上汽通用五菱為溯聯(lián)股份前五大客戶，2019—2021年對其貢獻(xiàn)營業(yè)收入分別為1.05億元、1.46億元和1.23億元，占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為28.46%、24.87%、16.88%，這三年位列溯聯(lián)股份第一大、第二大、第二大客戶。 

　　因此，溯聯(lián)股份更改對上汽通用五菱的結(jié)算方式，對公司自身的當(dāng)期現(xiàn)金流影響非常大。換句話說，如下游客戶議價能力高，在面臨自身資金出現(xiàn)一定緊張的情形下，將會將壓力轉(zhuǎn)嫁到上游供應(yīng)商，而轉(zhuǎn)移矛盾的最好方式就是更改貨款結(jié)算方式。 

　　值得我們注意的是，在公司現(xiàn)金流不穩(wěn)定的背景下，其研發(fā)投入也受限。報(bào)告期內(nèi)，溯聯(lián)股份的研發(fā)投入分別為1575.88 萬元、2086.11 萬元和2786.32 萬元，研發(fā)費(fèi)用率比例分別為4.26%、3.57%、3.84%，而同期同行可比公司均值分別為3.70%、3.72%、4.24% ?？梢?，在近兩年公司的研發(fā)投入水平有小幅下滑趨勢。 

　　多輪審核繞不開關(guān)聯(lián)購銷問題 

　　我們注意到，溯聯(lián)股份之所以經(jīng)歷了多輪審核，其中都有一個問題指向了關(guān)聯(lián)購銷的問題。 

　　招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)溯聯(lián)股份與關(guān)聯(lián)方成都天亞之間存在購銷業(yè)務(wù)，公司向成都天亞銷售快速接頭、管夾等汽車流體控制件、緊固件，以及少量汽車管路管材，銷售金額分別為：152.81萬元、224.74 萬元以及255.56 萬元，呈逐年上升趨勢。 

　　除銷售之外，采購方面也涉及到多個客戶、供應(yīng)商重疊的情形。其中，2019年、2020年及2021年，向第一大供應(yīng)商重慶瑞豐采購產(chǎn)品金額分別為715.89萬元、1025.06萬元、1279.23萬元，但對其銷售金額卻大打折扣，分別為：131.27萬元、224.34萬元、58.73萬元。

　　也就是說，這三年時間里重慶瑞豐采購金額占到了總購銷金額90%之多，而銷售金額占比卻僅為10%左右。而這樣的情況究竟是溯聯(lián)股份在供應(yīng)商管理上的內(nèi)控疏漏還是其自身保密的戰(zhàn)略規(guī)劃？還有待后期進(jìn)一步解答。